今年以来，资管改革经历曲折的变化。

　　年初，去杠杆、严监管基调从严，一系列监管规定陆续下发；但下半年以来，随着市场骤变，风险暴露，监管部门在资管新规的大框架下，对具体细则略微做了调整。

　　从已有数据上看，不管是社融口径还是银行、信托、保险、基金等各类金融机构，存量非标资产的规模都处于持续压缩的过程中。据21世纪经济报道记者从市场了解，理财细则落地之后，尤其是10月份以来，非标资产相比于上半年有所活跃。

　　一方面对于银行、信托而言，投资非标来自监管的压力已经大为缓解，但与此同时，此前的非标项目接连暴雷，机构对市场的预期非常谨慎，对“资产荒”的感受愈加明显。另一方面，对于券商资管、基金公司而言，在监管机构此前出台的资管新规细则之下，开展非标项目受限较为严重。

　　非标“复活”？

　　从截至目前公布的各口径数据来看，在资管改革大趋势下，非标资产持续处于压缩中。

　　从社融口径观察，社融数据中属于非标融资的主要包括：委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票。截至今年10月，三者存量分别为12.71万亿，7.95万亿和3.72万亿，合计24.38万亿，较2017年底缩减2.56万亿，占比约为9.5%。

　　从银行端看，据中金公司研报数据，表内部分，半年报中上市银行表内非标规模约6.5万亿，较2017年年底减少近万亿，降幅约13%。上市银行非标资产占总资产的比例，由2017年的5.1%进一步下滑至4.3%。表外理财部分，银保监会有关部门负责人此前提到，2018年5月银行非保本理财余额22.28万亿元，6月末余额21万元，银行理财非标投资比例15%左右，假设保本理财规模持平，则至今年年中银行理财投非标约4.2万亿，较2017年底下滑0.6万亿左右。

　　从信托端看，根据信托业协会公布的数据，截至2018年上半年，信托资产余额为24.27亿元；其中，二季度产品规模同比下降5.25%，降幅比一季度的2.41%有所扩大。

　　上述数据主要反映在上半年监管基调较为严峻的形势下，非标资产端的压缩；但并不能反映7月20日资管新规的补充通知以及鼓励“宽信用”基调中市场的变化。

　　多位资管业内人士对21世纪经济报道记者表示，由于资管新规的补充通知放开了老理财产品投资非标资产以及新公募理财投资非标的限制，相当于基本解决了非标资产的资金来源问题。这表明监管态度略有转向，加之银行理财子公司的预留空间，银行面临来自监管政策的压力已经大为减轻。

　　非银机构方面似乎也有类似迹象。一位资管公司人士对记者透露，对于资管计划、私募产品投向地方政府平台的项目，目前也可备案，但是结构上必须符合新规的规定，即不能出具兜底回购函。

　　也有基金子公司的人士对记者表示，目前尚未观察到这是普遍现象。

　　上海地区一位信托经理对记者指出，来自监管的压力最近确实较以前减轻，项目报备比以前有所宽松，主要是政府平台项目有所放松。

　　“现在我们报的平台项目都能批，之前还要按照工商企业去看现金流，现在相当于又默认政府信用了。”一位第三方理财师透露，最近几个星期，市场上的政信项目明显增加。

　　“这两个月非标的项目确实多了一些，上半年几乎没有销售迹象。不过风险犹在，机构还是比较谨慎的。”一位北京地区的保险资管人士对记者说。

　　值得一提的是，证券公司在证监会新规细则的要求之下，受到的限制较为严重。证监会的新规细则规定，投资非标资产的总比例不得高于35%；另外，投资单一资产不得超过资管产品的25%，所有资管投资单一资产不得超过该资产的25％。这一条款使得证券公司投资非标的难度大为增加。

　　“这就意味着我们需要配置75%的标准化资产，对一直以来以获取非标资产为核心能力的机构和团队来说，很少有投资管理标准化资产的能力，而且资产端也未必愿意以这种模式融资。”一位券商资管人士表示。

　　“资产荒”加剧

　　即使来自监管的压力已大为缓解，但市场却并未显现明显好转的迹象。其背后的原因，主要是机构自身对风险的预期并无变化。记者从多家银行和保险资管机构获悉，摆在面前的最明显的问题是“资产荒”。

　　当前，“资产荒”与“融资难”并存的现象更为突出。有资管人士对记者解释，其实资产还是那些资产，但机构风险标准提高了很多，“同样一个非标项目，前两年是可以接受的优质资产，但在目前的环境下，可能就不是好资产了。资产荒的背后其实是预期悲观。”

　　其背后一个重要原因是，前两年大规模发行的非标产品目前处于“集中爆雷”的状态。日前，一份由业内人士根据公开信息整理的《2018年信托、资管、私募延期、违约汇总》的名单梳理了已经公开爆出违约的非标产品，共有100多例。整理这份名单的人士对资管领域颇为熟悉，他告诉记者，这仅是有公开信息的部分产品，实际上更多。

　　“这些项目里面有几百亿资产的上市公司，有中科院背景的融资方，也有哈工大这种学校为背景的企业，还有国家电网为背景的管理人。其中很多产品在发行时是网红”秒杀“款的项目，现在却都出事。”上述人士感慨道。

　　当前环境下，机构的行为也开始分化。据记者了解，大部分机构对于非标风控标准都有所收紧，但是部分风格较为激进的机构，以及资金端较有优势的非银机构，其实在今年业务增长很快。受新规冲击最为严重的证券公司、基金子公司等，不少开始出现减薪、裁员等状况。

　　(2018年《21世纪经济报道》发起了“21世纪亚洲资产管理三十人论坛”，致力于建设独立立场、专业化水平高、研究实力强、传播力突出的研究智库和研究平台。)